中国房地产资本市场的困惑、机遇和挑战（下）

我们认为房地产证券化，尤其是NBS需要具备八项条件，首先你的一级贷款的量应该是非常大，这是形成二级证券化市场的一个前提，一般而言，贷款余额应该占到整个国家当年GDP的30％到60％，我们看一下这是1999年我在美国做研究的时候，1999年底各国住房贷款抵押美国是52％，英国70.31％，日本36.9％，香港43.15％。第二稳定的经济环境，稳定的经济环境将有效的创造贷款需求，并赋予投资者和机构信心，你的经济如果老在波动，这样就没法控制风险，风险很大。第二在多变的环境，将很难预测通货膨胀，因此风险加大，他就不愿意提供贷款，或仅仅提供短期贷款，我们中国现在经常出现这种情况，一会儿宏观调控，一会儿经济提升，所以银行不愿意进行长期担保。第三完善的法律制度，完善有效的物业登记、注册，抵押权的出具等等。有关的立法，比如是我们的产业基金法，投资信托法等等非常重要，没有立法何来这种交易。由中央政府提供担保，具有国家信用特别机构的SPV，对二级市场形成也非常重要。你说一般的银行他是很容易破产的，信用机构是不大的，但是中国银行和美国银行破产性很小。大家问我们的中国，首先利率必须放开，一个利率是没有办法实现的，就是品种必须丰富多彩，我们当时在美国一个公司就提供了30多种这种贷款产品。同时有竞争力，二级市场发展的潜力就非常大。

  　最后一个就是在那些贷款机构，我们的银行拿的那个钱太容易，所以大家说他做这个贷款，他说这是我最优良的资产，我做了以后，我把这个钱贷给谁，第五就是要具有可操作抵押贷款机制，就是有一种标准化的程序，不能一个银行这么做，明天的银行这么做，有规矩才能成方圆。还有发债的技巧，最重要的就是信用体系，如果没有信用体系，我不能知道这个贷款者会不会去还款，我就没办法控制他的风险。还有有机构投资者，像人寿保险公司，投资银行，这种成熟的机构，才能够买。还有管理娴熟的市场。我们中国房地产如何实行房地产证券化，什么时候能够实现，这是我们一直在研究的课题，当时我们在美国做研究的时间是在2001年底，从中国最近发展这几年，中国房地产发展的拐点，当时我们预计在什么时候能够形成，在2006年到07年的时候应该具备了这种条件。当然我们需要法律各方面体系的配套，你没有法律体系配套，政府不出面那也是很难的，但是在那个时候是应该具备这个条件，在这个之前你想怎么样，可能性非常好。首先一级贷款市场为二级证券市场提供基础，就是住房抵押贷款余额的增长应该从1997年的190亿增长到2003年的10月底一万一千37亿，从97年底的时候是占当年的0.26％，到2003年的10月份占到10％，我们认为这个增长速度再过两年，再增长两到三倍是完全有可能的。就可以达到我们占当年GDP30％到60％的基本条件。

  　第二竞争性的市场结构初步成形，2005到2006年是中国金融改革的改革开放，利率比较放开，利率不放开就是没有可能做成的。第二个就是说2005到2006年就是国外银行保险、基金等金融机构大举进如中国市场的时候，因为中国银行是不想证券化，它证券化完了以后，他把这些钱投给谁，投给企业都比这个住房抵押贷款风险要高。第三，法律体系的逐渐完善，中国华龙资产管理公司与（英文）的不良资产交易已经在2002年底得到批准，在这些不良资产的处理过程当中，相关的法律一直在被推动，我们觉得这个推动的时间是需要时间的。现在大家一致呼吁这个产业基金法何时能规范出台，这个对我们下一步建立房地产信托基金，或者二级市场是非常重要的。同样，有一个就是市场因素，就是说一般而言，住宅抵押贷款三到五年之后是它的违约的，就是说这种高峰期，那么就是在按照目前这种小于1％这种千分之几的违约率，银行是没有利益冲动去做这个证券化这个市场的。所以你就会发现推进推进，到最后关键总是没人能签约，因为这个做了对自己没好事。随着违约率的提高，中国的信用体系也将在实践中逐步建立。第五就是机构投资者发展成熟，房地产证券化的形成需要强大的机构投资者的介入和支持，比如说退休基金，保险基金，房地产信托投资基金，人寿保险公司等等，没有这些庞大，成熟，专业的机构投资者，房地产证券市场很难实现。我们预计在2005到2006年，国际银行保险灯金融机构进入中国将会起到非常大的推动作用，因为没有金融体系的改革，没有证券化市场形成之后，他们是不会进入，因为这个钱不知道怎么玩，万一出现风险是非常大的。因为政策风险是难以控制的，经过两年，中国的投资者也将进入一个新的台阶。